在季末MPA考核即将来临之际，如何理解交易机构的加仓行为? 这时候加仓无非是基于两种观点：要么是预期市场已经做好迎接MPA考核的准备，季末市场不会发生大的调整;要么是认为MPA考核有风险，但可以在中上旬趁机小赚一笔，待发现调整迹象时，再抛盘落袋为安。
但建立在这两种预期上的交易有着很大的风险。如果市场已经做好迎接MPA的准备，考核期没有给债券市场带来大的冲击，那最好，大家都相安无事。但如果市场没做好准备，那即使已经有所预期，抱着调整即抛盘的机构也会受到较大的冲击，因为到时候就看谁跑得快了，但在拥挤交易一致抛售的压力下，反而会带来市场的暴跌，最后反而谁也跑不了。
所以，现在问题的关键是今年一季度MPA考核的压力到底有多大?市场真的做好了准备吗? 从现有信息来看，今年3月MPA考核的压力与难度是要高于2016年的。先是有央行要将表外理财纳入广义信贷范围，后有央行取消4%的资本充足率容忍度。在考核不达标惩罚上，央行也加大了力度，原本是只对金融机构的法定存款准备金利率打7-9折，加上口头劝诫、金融市场准入限制与SLF利率提高1%等措施。但现在据传有部分银行因为MPA考核不达标，已经被暂停或取消MLF与一级交易商的资格。
这个惩戒的加码严重吗?目前6月期MLF申请利率是3.05%，同期限6月期AA+的同业存单收益率是4.6%，取消或暂停MLF资格意味着155BP套利空间的损失;一级交易商资格与市场一级国债承销关联，对于发行频繁、动辄几十亿发行量的国债而言，中间的业务利润可想而知。所以央行暂停或取消一级交易商资格的惩戒是具有威慑力的。
当然客观中立的说，取消一级交易商资格仅是传言，具体原因暂时不可知。但谁能确定在信贷扩张、房价上涨、银行仍在扩张负债端的背景下，央行不会让其成真?毕竟真正的加息不可望，提高MLF与OMO利率对于控信贷效果有限。换句话说，央行是有动力去提高MPA考核不达标的惩戒，约束银行信贷扩张的。
所以，与去年相比，银行对于今年3月MPA考核达标是有着更高诉求的。 以压力最大的全国性中小银行为例，我们利用银行信贷收支表与银行理财报告做了个粗略的估算。 依据央行货币政策执行报告，新口径下的广义信贷=各项贷款+债券投资+股权及其他投资+买入返售项+存放非存款类金融机构款项+表外理财余额-投资于现金与存款类的理财余额。其中，前五项可直接从每月央行公布的信贷收支表获得，关键在表外理财。
由于央行与银行理财报告对银行的分类口径不一，全国性中小银行的表外理财规模不能直接获得，但央行将全国中小银行定义为：2008年末资产规模小于2万亿的银行，约等于理财报告中的“股份制银行+城商行+农村金融机构”。利用这个大致的等价关系，我们做如下估算：
(1) 确定理财月度数据。由于当前仅公布了理财半年报，无法准确获取2016年全年月度数据。2016年银行理财规模29.1万亿，其中上半年26.28万亿，增长2.82万亿，假设下半年每月新增0.47万亿; (2) 确定全国性中小银行理财规模。2015年以来，“股商+城商+农金”占理财总规模的比重稳定在60%-61%，16年下半年保守取60%;
(3) 确定表外理财规模。在所有理财产品中，目前表外理财占比大约稳定在75%(图2)，假设“股商+城商+农金”表外的理财比例与整体保持一致; (4) 确定应纳入广义信贷的表外理财规模。在所有理财产品中，配置非现金与银行存款的比例在逐年上涨，假设每月表外理财的配置比例大约为80%(图3)，假设“股商+城商+农金”表外理财配置非银行存款与现金资产的比例与整体理财保持一致;
从顺序来看，债券投资可以吃票息，是最后不得已的选择;股权与其他投资与表外理财基本都承诺在季末到期，银行不用主动压缩。所以一旦银行有压缩广义信贷的需求，首当其冲的肯定是拆放给非银机构的钱。这意味着季末资金面有紧张的压力。
更糟糕的是，各类资管计划与券商集合、同业理财基本都承诺在季末前到期，这些券商集合与资管计划、同业理财大都采取期限错配的投资策略。这意味到了季末，有大量同时到期有偿还压力的产品需要资金。要想还给银行本息，他们要么在市场上借钱，要么卖掉流动性好的债券资产，资金面的压力又进一步被放大。如果借不到钱，那只能抛债，市场的调整幅度也会被放大。 所以，总结下，今年一季度MPA考核将是今年最为严峻的一次，前期大幅追涨进场的机构在大考来临之际，都面临着抛盘的压力，债市的调整会比预期来的强烈。